2012-1-30  來源：第一財(cái)經(jīng)日?qǐng)?bào)

　　認(rèn)為房地產(chǎn)綁架中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“常識(shí)”，錯(cuò)在哪里呢？第一，房地產(chǎn)行業(yè)有太多的“水分”，包括土地、稅費(fèi)和開發(fā)商利潤(rùn)等；第二，房地產(chǎn)總被認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)周期的先導(dǎo)性行業(yè)，問題是，中國(guó)的房地產(chǎn)周期(如果有的話)，并不能直接套用正常商業(yè)周期邏輯來解釋

　　無論是中短期經(jīng)濟(jì)調(diào)整，還是長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)模式，房地產(chǎn)都是不容許回避的問題。幾乎所有的人都認(rèn)為，作為支柱產(chǎn)業(yè)的房地產(chǎn)，如果出現(xiàn)下滑，將給中國(guó)經(jīng)濟(jì)帶來深度影響。

　　但這一結(jié)論將表現(xiàn)在兩個(gè)層面上，即金融層面和實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面。在實(shí)體經(jīng)濟(jì)層面上，實(shí)際上嚴(yán)謹(jǐn)?shù)臄?shù)據(jù)顯示，房地產(chǎn)并未綁架中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)。房地產(chǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)直接影響不大，無論是基建投資還是消費(fèi)，即便是水泥、鋼筋和挖掘機(jī)等具有一定的相關(guān)性，這種相關(guān)性在極端情況下才明顯。

　　認(rèn)為房地產(chǎn)綁架中國(guó)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的“常識(shí)”，錯(cuò)在哪里呢？第一，房地產(chǎn)行業(yè)有太多的“水分”，包括土地、稅費(fèi)和開發(fā)商利潤(rùn)等；第二，房地產(chǎn)總被認(rèn)為是經(jīng)濟(jì)周期的先導(dǎo)性行業(yè)，問題是，中國(guó)的房地產(chǎn)周期(如果有的話)，并不能直接套用正常商業(yè)周期邏輯來解釋。

　　2008年的房地產(chǎn)沖擊

　　在 有數(shù)據(jù)統(tǒng)計(jì)以來，房地產(chǎn)沖擊最大的一次是2008年。2008年房地產(chǎn)市場(chǎng)的表現(xiàn)是：商品房銷售面積從年初開始負(fù)增長(zhǎng)，2008年6月份同比降低 36%，2008年6月房地產(chǎn)開發(fā)投資開始大幅下滑，到9月份，從38%下滑至12%，下滑達(dá)26個(gè)百分點(diǎn)，到2009年初下滑至1%的水平。

　　在這樣一種沖擊下，2008年從6月到9月，城鎮(zhèn)固定資產(chǎn)投資增速下滑不到2個(gè)百分點(diǎn)，9月份以后下滑8個(gè)百分點(diǎn)。2008年第三季度的GDP增速為9.7%，比第二季度低1.1個(gè)百分點(diǎn)，第三季度以后快速下滑至7%以下。

　　也就是說，2008年的房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整從年初就已經(jīng)開始，如果沒有雷曼兄弟破產(chǎn)的沖擊，房地產(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整對(duì)固定資產(chǎn)投資和GDP增長(zhǎng)的沖擊并沒有想象的那么大。

　　房地產(chǎn)沖擊與固定資產(chǎn)投資

　　房地產(chǎn)與基建投資。通常的邏輯是，當(dāng)房地產(chǎn)投資出現(xiàn)大幅下滑時(shí)，基建活動(dòng)會(huì)大幅萎縮。這一說法得不到數(shù)據(jù)的支撐。從數(shù)據(jù)上看，房地產(chǎn)開發(fā)投資與基本建設(shè)投資基本上沒有相關(guān)性。

　　解釋這種現(xiàn)象可以從兩方面入手：第一，兩者的交集不夠大 2010年，建安工程投資占總投資比重為62%，房地產(chǎn)開發(fā)投資占比20%，而房地產(chǎn)開發(fā)投資中的建安工程比重為60%～70%。

　　第 二，房地產(chǎn)開發(fā)投資和其他費(fèi)用投資更關(guān)聯(lián)。這反映了一個(gè)很有意思的現(xiàn)象：從資金投入角度，中國(guó)的房地產(chǎn)開發(fā)與其說是基建活動(dòng)，倒不如說是土地及紛繁復(fù)雜費(fèi) 用的交易活動(dòng)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)部門解釋，固定資產(chǎn)投資中其他費(fèi)用，包括土地出讓金、土地征用、購(gòu)置及遷移補(bǔ)償費(fèi)，政府收費(fèi)、大市政費(fèi)、四源費(fèi)(煤、熱、自來水、 污水)、不可預(yù)見費(fèi)、舊房屋購(gòu)置、城市綠化等細(xì)項(xiàng)。

　　如果房地產(chǎn)不行，相關(guān)的周期性行業(yè)投資也不行，這個(gè)邏輯經(jīng)得起考驗(yàn)嗎？

　　答案也是否。從圖表看來，一些與房地產(chǎn)在邏輯上直接關(guān)聯(lián)的行業(yè)，如交通運(yùn)輸設(shè)備制造業(yè)、通用設(shè)備制造業(yè)、化學(xué)原料和化學(xué)品制造業(yè)以及建材行業(yè)，其投資增速與房地產(chǎn)投資幾乎沒有關(guān)聯(lián)。

　　這種現(xiàn)象也可以得到解釋。房地產(chǎn)投資中存在大量的土地和稅費(fèi)等交易活動(dòng)，其中的基建活動(dòng)只占全部投資中的一小部分。而且，上述大型制造業(yè)中，都是國(guó)企或與地方政府有關(guān)，其決策主體更加注重規(guī)模，而不是需求或利潤(rùn)。

　　房地產(chǎn)與生產(chǎn)和消費(fèi)

　　當(dāng)房地產(chǎn)出現(xiàn)調(diào)整時(shí)，向上的關(guān)聯(lián)是鋼筋、水泥、挖掘機(jī)、混凝土機(jī)械等。

　　從數(shù)據(jù)上看，房地產(chǎn)開發(fā)投資與水泥、鋼筋和挖掘機(jī)生產(chǎn)具有一定的相關(guān)性，這種相關(guān)性在極端情況下才表現(xiàn)明顯(如2008年)。只有在房地產(chǎn)開發(fā)活動(dòng)大幅減速時(shí)，水泥和鋼鐵行業(yè)才會(huì)受到影響。但是，我們很難觀察到房地產(chǎn)投資對(duì)混凝土機(jī)械的顯著影響。

　　房 地產(chǎn)行業(yè)向下關(guān)聯(lián)就是消費(fèi)。以彩電為例，我們?cè)跀?shù)據(jù)中看不到與房地產(chǎn)銷售很強(qiáng)的相關(guān)性。即便其中存在滯后關(guān)系，其滯后期也是不穩(wěn)定的。2008年，房地產(chǎn) 市場(chǎng)大幅向下調(diào)整時(shí)，彩電生產(chǎn)卻大幅增加。而在2009年，如果沒有家電下鄉(xiāng)政策，家電銷售也不一定跟隨房地產(chǎn)銷售大幅增長(zhǎng)。

　　房地產(chǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)直接影響不大

　　從邏輯上講，房地產(chǎn)由于其體量之大、產(chǎn)業(yè)鏈之長(zhǎng)，其重要性之大，一直被認(rèn)為“綁架”了中國(guó)經(jīng)濟(jì)。對(duì)于其可能的調(diào)整，無論是民眾、管理層，還是資本市場(chǎng)，都感覺如臨大敵。但簡(jiǎn)單直觀的數(shù)據(jù)分析并不支持這種看法。

　　首先，從總量效應(yīng)看，2008年房地產(chǎn)銷售和投資的下滑并沒有造成固定資產(chǎn)投資和經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)的顯著下滑，2008年底的經(jīng)濟(jì)減速不是因?yàn)榉康禺a(chǎn)市場(chǎng)調(diào)整，而是海外沖擊(雷曼兄弟破產(chǎn))所致。

　　其次，從結(jié)構(gòu)效應(yīng)看，第一，房地產(chǎn)開發(fā)投資對(duì)中國(guó)基建活動(dòng)的影響不顯著，相反，它與固定資產(chǎn)投資中的其他費(fèi)用具有較高關(guān)聯(lián)。房地產(chǎn)行業(yè)的基建活動(dòng)并不是總投資的最主要部分。

　　第二個(gè)方面，房地產(chǎn)行業(yè)只對(duì)一些產(chǎn)品和行業(yè)的生產(chǎn)有影響，包括水泥、挖掘機(jī)和鋼筋，其影響在極端情況下才顯著。一些邏輯上有影響的產(chǎn)品或行業(yè)，如家電、混凝土機(jī)械等，數(shù)據(jù)上幾乎沒有相關(guān)性。

　　結(jié)構(gòu)效應(yīng)的第三個(gè)方面，房地產(chǎn)開發(fā)對(duì)交運(yùn)、機(jī)械等重型制造業(yè)投資和建材、化工業(yè)投資幾乎沒有影響。

　　房地產(chǎn)與建筑業(yè)

　　為什么房地產(chǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的影響在邏輯上較大，但其在數(shù)據(jù)上重要性卻小很多？我們認(rèn)為，從實(shí)體經(jīng)濟(jì)角度，要對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)做兩個(gè)減法：

　　第一，房地產(chǎn)市值要減去開發(fā)商利潤(rùn)和炒房者收益；第二，開發(fā)成本要減去土地轉(zhuǎn)讓金和各項(xiàng)稅費(fèi)。

　　這樣，把房地產(chǎn)開發(fā)看成是以建筑施工為主的經(jīng)濟(jì)活動(dòng)，其經(jīng)濟(jì)規(guī)模就大為減小。再把房地產(chǎn)行業(yè)和建筑業(yè)對(duì)比分析，我們可以得出了不同尋常的結(jié)論。

　　估算一個(gè)行業(yè)對(duì)其他行業(yè)的拉動(dòng)作用，投入產(chǎn)出表給了一個(gè)精確的依據(jù)。在最新的2007年的投入產(chǎn)出表中，我們發(fā)現(xiàn)，就對(duì)行業(yè)額的拉動(dòng)作用而言，房地產(chǎn)與建筑業(yè)不可同日而語。

　　在產(chǎn)業(yè)關(guān)聯(lián)最大的兩個(gè)行業(yè)中，建筑業(yè)對(duì)金屬冶煉及延壓加工業(yè)和非金屬礦物制品業(yè)的消耗系數(shù)高達(dá)0.4和0.28，而房地產(chǎn)行業(yè)對(duì)化工行業(yè)和金融業(yè)的消耗系數(shù)僅為0.09和0.08。兩者不在一個(gè)數(shù)量級(jí)。

　　緊接著的問題是：房地產(chǎn)業(yè)是不是對(duì)建筑業(yè)有直接帶動(dòng)作用？數(shù)據(jù)給出的答案還是否。實(shí)際上，建筑業(yè)產(chǎn)值波動(dòng)與房地產(chǎn)并不同步(如2008和2009年的極端情況)，而且，建筑業(yè)產(chǎn)值顯著高于房地產(chǎn)業(yè)產(chǎn)值。月度數(shù)據(jù)上，建筑業(yè)擴(kuò)張與房地產(chǎn)行業(yè)幾乎沒有關(guān)系。 

　　我們現(xiàn)在基本上可以放心地下個(gè)結(jié)論：房地產(chǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)直接影響不大。房地產(chǎn)的直接影響主要體現(xiàn)在對(duì)鋼筋、水泥、挖掘機(jī)等建筑產(chǎn)品上，對(duì)GDP和投資的影響遠(yuǎn)沒有想象的那么大。房地產(chǎn)產(chǎn)值及其對(duì)其他行業(yè)的拉動(dòng)作用遠(yuǎn)遠(yuǎn)小于建筑業(yè)，房地產(chǎn)對(duì)建筑業(yè)的影響也不顯著。

　　調(diào)房地產(chǎn)就是調(diào)結(jié)構(gòu)

　　正因?yàn)榉康禺a(chǎn)對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)影響不大，對(duì)其他方面的影響就顯得更大。在我們看來，房地產(chǎn)市場(chǎng)發(fā)展極大改變了中國(guó)的經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)。

　　房地產(chǎn)改變了中國(guó)的資源配置和收入分配。2003年以來，中國(guó)房地產(chǎn)市場(chǎng)開始火爆，固定資產(chǎn)投資增速顯著快于資本形成速度，非生產(chǎn)性投資快速增加，到2010年，35%的固定資產(chǎn)投資竟然沒有形成固定資本，非生產(chǎn)性投資的規(guī)模之大令人咋舌。

　　2010年，全社會(huì)固定資產(chǎn)投資占GDP比重高達(dá)70.5%，而固定資產(chǎn)形成占GDP比重僅占46.2%，兩者偏差達(dá)9.6萬億元。雖然內(nèi)涵上有區(qū)別，但兩者的偏差在2002年以后才迅速擴(kuò)大。

　　造 成如此大偏差的原因是什么？主要是房地產(chǎn)。根據(jù)統(tǒng)計(jì)局官員解釋，兩者偏差有四：1.土地購(gòu)置費(fèi)、舊建筑和舊設(shè)備購(gòu)置費(fèi)；2.城鎮(zhèn)和農(nóng)村非農(nóng)戶50萬元以下 項(xiàng)目的固定資產(chǎn)投資；3.礦藏勘探、計(jì)算機(jī)軟件等無形生產(chǎn)資產(chǎn)支出；4.房地產(chǎn)開發(fā)商的房屋銷售收入和房屋建造投資成本之間的差額。第一項(xiàng)和第四項(xiàng)與房地 產(chǎn)有關(guān)，第二項(xiàng)和第三項(xiàng)占比很小，其增速和比重在2002年以后不大可能有急劇的變化。

　　我們大概可以這么認(rèn)為，由于房地產(chǎn)這個(gè)工具，投資領(lǐng)域中占GDP約1/4的資金沒有直接進(jìn)入后續(xù)生產(chǎn)領(lǐng)域，而是參與了財(cái)富再分配。

　　其 中一個(gè)后果是，中國(guó)的儲(chǔ)蓄率在2003年以后大幅上升，這主要?dú)w功于企業(yè)儲(chǔ)蓄的快速上升。從1997年到2007年，居民儲(chǔ)蓄率下降2個(gè)百分點(diǎn)，政府儲(chǔ)蓄 率上升3個(gè)百分點(diǎn)，而企業(yè)儲(chǔ)蓄率大約上升14個(gè)百分點(diǎn)。儲(chǔ)蓄率上升不僅反映了財(cái)富在各部門間的轉(zhuǎn)移，也導(dǎo)致了貿(mào)易順差和投資增速居高不下，這是中國(guó)經(jīng)濟(jì)失 衡的一個(gè)集中體現(xiàn)。在這個(gè)意義上，調(diào)房地產(chǎn)就是最大的調(diào)結(jié)構(gòu)。

　　調(diào)房地產(chǎn)就是調(diào)結(jié)構(gòu)，對(duì)房地產(chǎn)市場(chǎng)的調(diào)控增加了我們對(duì)長(zhǎng)期中國(guó)經(jīng)濟(jì)轉(zhuǎn)型的信心。

　　房地產(chǎn)不僅影響商務(wù)成本、生活成本，甚至有關(guān)糧食和蔬菜的種植成本，成本的下滑使得總供給曲線右移。另一方面，房地產(chǎn)調(diào)整將改善收入分配，降低總儲(chǔ)蓄率，釋放居民購(gòu)買力，增加工資性收入者的消費(fèi)傾向。也就是說，房地產(chǎn)調(diào)控有利于中國(guó)長(zhǎng)期經(jīng)濟(jì)增長(zhǎng)。

　　進(jìn)一步地說，如果一系列減稅政策取得實(shí)效，中國(guó)過去十年中房地產(chǎn)部門和出口部門吸收的資源重新被利用，一個(gè)以實(shí)體經(jīng)濟(jì)發(fā)展帶動(dòng)就業(yè)和消費(fèi)，從而帶動(dòng)投資的繁榮周期將更加值得期待。